Klíčovou globální zprávou z minulého týdne bylo vyjádření několika zástupců americké centrální banky Fed, kteří prohlásili, že zvýšená inflace bude velice pravděpodobně trápit největší ekonomiku světa déle, než se doposud předpokládalo. Připomeňme, že v květnu činil meziroční růst indexu spotřebitelských cen (CPI) v USA rovných 5 %, což byla nejvyšší hodnota od roku 2008. Americké vládní dluhopisy nicméně na tato prohlášení amerických centrálních bankéřů reagovaly pouze minimálně.
Nejširší globální akciový index MSCI All Country World připsal v minulém týdnu zisk 2,3 %. Hlavní americký akciový index S&P 500 připsal zisk 2,7 % a týden uzavřel na novém historickém maximu na úrovni 4281 bodů. Středoevropský akciový index CECEEUR připsal zisk 2,4 %. Celkově zůstávají globální akciové trhy jako celek i nadále silně předražené, neboť naše globální valuační Z-Score dosahuje hodnoty 2,4, což je stále blízko historického maxima. Průměrná globální akciová valuace se tak momentálně pohybuje přibližně 2,4 směrodatné odchylky nad historickým průměrem, což je skutečně bezprecedentní. Proto se domnívám, že akciové výnosy budou v příštích několika letech spíše podprůměrné. Průměrné roční akciové zhodnocení včetně dividend v následujících pěti letech pravděpodobně nepřekročí 5 %.
Dluhopisy se minulý týden obchodovaly bez větších pohybů. Nejširší globální dluhopisový index Bloomberg Barclays Global Aggregate Bond svoji hodnotu nezměnil, přičemž průměrný globální dluhopisový výnos do doby splatnosti vzrostl o 0,02 procentního bodu na úroveň 1,15 %. V reálném inflačně očištěném vyjádření ovšem zůstává průměrný globální dluhopisový výnos do doby splatnosti hluboko v záporu, aktuálně na úrovni -3,0 %. Záporné reálné inflačně-očištěné dluhopisové výnosy do doby splatnosti přitom označujeme jako finanční represi (angl. financial repression). Výkonnost indexů korporátních dluhopisů se také pohybovala kolem nuly.
Pokud jde o výhled na dluhopisy, i ty jsou stejně jako akcie momentálně drahé, na relativní bázi dokonce ještě dražší než akcie. Proto se domnívám, že zhodnocení dluhopisů bude v příštích několika letech podprůměrné ve srovnání s průměrnými historickými tendencemi.
V minulém týdnu se na druhou stranu dařilo komoditám. Globální komoditní index S&P GSCI posílil o 1,9 %. Cena barelu severomořského Brentu vzrostla o 3,6 % na 76 dolarů. Zlato posílilo o 0,5 % na úroveň 1777 dolarů za trojskou unci.
Americký dolar v minulém týdnu, na rozdíl od týdne předchozího, oslabil. Dolarový index DXY, který měří výkonnost dolaru vůči koši dalších hlavním měn, za minulý týden oslabil o 0,4 %. Vůči euru dolar oslabil o 0,6 % na úroveň 1,194 USD/EUR. Koruna minulý týden mírně posílila. Vůči dolaru koruna posílila 0,6 % na úroveň 21,33 CZK/USD a vůči euru koruna posílila nepatrně o 0,1 % 25,49 CZK/EUR.
GRAF TÝDNE – Velmi vysoké valuace na střednědobém horizontu indikují podprůměrné očekávané akciové zhodnocení
Indikátory akciového ocenění neboli akciových valuací jsou momentálně na historických maximech. Moje proprietární valuační Z-Score momentálně dosahuje hodnoty 2,4, což znamená, že valuace globálních akciových trhů se momentálně pohybují přibližně 2,4 směrodatné odchylky nad dlouhodobými historickými průměry, což je skutečně bezprecedentní. Hodnota Z-Score je nyní dokonce vyšší než při technologické bublině v roce 2000, kdy jeho hodnota dosáhla úrovně 2,1.
Vzhledem k tomu, že akciové valuace mají ve střednědobém horizontu silnou historickou tendenci navracet se k dlouhodobým průměrným neutrálním úrovním (angl. mean-reversion), akciové valuace budou velice pravděpodobně v následujících letech z historických maxim graduálně klesat. Pokud se tento můj základní scénář skutečně naplní, bude změna akciových valuací – jako klíčová složka celkového akciového výnosu ve střednědobém horizontu – přispívat k celkovému akciovému zhodnocení v následujících letech negativně. Z tohoto důvodu se domnívám, že průměrné očekávané roční akciové výnosy, včetně dividend, se v následujících několika letech budou pohybovat maximálně pouze kolem 5 %.
Přiznávám, že tento akciový výhled není úplně příznivý, nicméně je to bohužel realita aktuální doby, kdy jsou tržní ceny akcií skutečně na historických maximech, stejně jako akciové valuace. Proto je zásadní orientovat se na aktivní investiční správu a snažit se vyhledávat podhodnocená aktiva a zároveň se vyhýbat nadhodnoceným aktivům. V rámci naší globální akciové alokace proto momentálně aplikujeme dvě klíčové sázky. Zaprvé preferujeme rozvíjející se trhy (emerging markets) oproti trhům rozvinutým (developed markets) a zadruhé preferujeme hodnotové akcie (value stocks) oproti akciím růstovým (growth stocks). Obě sázky vyplývají z akciových valuací, neboť jak rozvíjející se trhy, tak i hodnotové akcie jsou oproti svým protějškům výrazně levnější. A konečně pokud jde o konkrétní regionální akciovou alokaci, zde preferujeme střední Evropu a rozvíjející se Asii a naopak se spíše vyhýbáme americkým akciím, opět z důvodu výrazných rozdílů v akciových valuacích.
Michal Stupavský
Investiční stratég Conseq Investment Management, a.s.