Akciové a dluhopisové valuace se v posledních dvou letech zásadním způsobem normalizovaly, přesto zůstáváme spíše opatrní.
Valuaci modelového globálního portfolia 60/40 – 60 % akcií a 40 % dluhopisů – sledujeme pomocí globálního kombinovaného akciového a dluhopisového výnosu, který zároveň představuje tzv. inverzní valuaci. Čím vyšší jeho hodnota, tím jsou akcie a dluhopisy z kombinovaného hlediska atraktivněji oceněné, a naopak. Vývoj tohoto indikátoru na datech od roku 2001 můžeme vidět na následujícím grafu.
Na začátku roku 2021 jsme se dostali na historické minimum na úrovni 2,5 %. V tomto okamžiku tak bylo evidentní, že akcie a dluhopisy byly silně předražené. Poté v průběhu následujících téměř dvou let došlo k zásadní normalizaci akciových a dluhopisových valuací, přičemž lokálního maxima bylo dosaženo v říjnu loňského roku na úrovni 5,7 %. To byla hodnota poměrně výrazně nad úrovní dlouhodobého průměru na úrovni 4,6 % a dokonce nad důležitou úrovní dlouhodobého průměru plus jedné směrodatné odchylky na úrovni 5,5 %.
V říjnu loňského roku se tak z krátkodobého přechodného pohledu zdály akcie a dluhopisy být poněkud přeprodané a od tohoto okamžiku ke dnešku tak ve výsledku zažívají globální finanční trhy velice silnou rally. Akciové trhy si tak od lokálního říjnového dna dle nejširšího globálního akciového indexu MSCI All Country World připsaly velice silný zisk 20 % a dluhopisové trhy dle nejširšího globálního dluhopisového indexu Bloomberg Barclays Global Aggregate Bond připsaly – na dluhopisové poměry – také velice silný zisk 10 %.
V tuto chvíli tak ve výsledku činí globální kombinovaný výnos 4,9 %, což je jenom velice mírně nad dlouhodobým průměrem. Z dlouhého historického pohledu na datech za posledních 22 let se tak akcie a dluhopisy zdají být z kombinovaného pohledu oceněné relativně férově. My nicméně zůstáváme v naší globální alokaci aktiv spíše defenzivně nastaveni. Na akciích zůstáváme mírně podvážení, především kvůli velice silnému podvážení amerických akcií, a u českých vládních dluhopisů zůstáváme velice silně podvážení na duraci.
Vzhledem k aktuálnímu globálnímu makroekonomickém výhledu, v jehož rámci očekáváme pokračující silně zvýšenou inflaci výrazně nad inflačními cíli centrálních bank a zároveň recesi korporátních zisků, především u amerických burzovně obchodovaných korporací, se domníváme, že relativně brzy mělo dojít k otočení tržního trendu a široké globální akciové a dluhopisové indexy by měly znovu začít klesat. Akciové valuace, např. P/E, by proto měly začít znovu klesat a dluhopisové výnosy do doby splatnosti opět růst. Při aktuálním spíše nepříznivém globálním makroekonomickém obrázku se totiž domníváme, že by se měl v tuto chvíli globální kombinovaný akciový a dluhopisový výnos pohybovat minimálně mírně nad hladinou dlouhodobého průměru plus jedné směrodatní odchylky 5,5 %.
Michal Stupavský
Investiční stratég