Výkonnost našeho dluhopisového fondu Conseq Invest Dluhopisový od začátku roku výrazně překonala benchmark neboli srovnávací index. Fond si ke 3. červnu připisoval kladné zhodnocení 2,0 %, zatímco benchmark, který je tvořen indexem českých vládních dluhopisů (Bloomberg Czech Govt All > 1 Yr Bond), zaznamenal ztrátu 0,6 %. Relativní výkonnost neboli dosažená alfa našeho fondu za přibližně prvních pět měsíců roku 2024 tak byla velice výrazně kladná na úrovni 2,6 %.
Pokles benchmarku, resp. indexu českých vládních dluhopisů od začátku letošního roku byl způsoben primárně nárůstem požadovaných výnosů do doby splatnosti u emisí s delšími splatnostmi, resp. poklesem tržních cen českých vládních dluhopisů s delšími splatnostmi. Například desetiletý výnos do doby splatnosti od začátku roku vzrostl již o 46 bazických bodů na 4,28 %. Portfolio manažeři našeho dluhopisového fondu nicméně od začátku roku kontinuálně udržují silně podváženou duraci neboli úrokové riziko s tím, že preferují emise s kratšími splatnostmi a emise s pohyblivým úročením, případně peněžní trh prostřednictvím dvoutýdenních repo operací s ČNB. Tato investiční strategie se tak zatím v dosavadním průběhu letošního roku ukazuje jako naprosto správná. Navíc se od začátku roku v rámci fondu také poměrně hodně daří zvolené kreditní investiční strategii, tedy výběru kvalitních korporátních dluhopisů, a to primárně s investičním stupněm kreditního ratingu.
Fond Conseq Invest Dluhopisový navíc velmi výrazně poráží benchmark i na velice dlouhém časovém horizontu od založení fondu dne 11. září 2000. Od založení do konce letošního dubna si náš fond připsal celkové zhodnocení 147 %, zatímco benchmark pouze 128 %. To přitom představuje kladnou relativní výkonnost neboli kladnou alfu na úrovni 18,3 %, resp. 0,34 % na roční bázi (p.a.).
Zdroj: Conseq Investment Management; Bloomberg
Fond Conseq Invest Dluhopisový se snaží o dosažení vysokého výnosu plynoucího z inkasovaných úroků a z kapitálového zhodnocení investicemi do diverzifikovaného portfolia dluhopisů denominovaných primárně v české koruně, a to při zachování nízké míry finančních rizik. Největší podíl portfolia fondu je tvořen českými vládními dluhopisy, u nichž portfolio manažeři velice aktivně pracují s durací neboli úrokovým rizikem. Další dvě základní složky portfolia fondu jsou tvořeny 14denními repo operacemi s ČNB, resp. peněžním trhem, a korporátními dluhopisy, primárně s vysokým investičním kreditním ratingem.
Pokud byste se chtěli o fondu dozvědět více, můžete si prostudovat veškeré detaily na našem webu na tomto odkazu.
Minulé pondělí byl zveřejněn klíčový indikátor kondice českého průmyslového sektoru, index nákupních manažerů PMI a to za měsíc květen. Pozitivem na reportu byla skutečnost, že index vzrostl z dubnové úrovně 44,7 bodů na květnových 46,1 bodů. Nicméně se i tak index stále nachází poměrně hluboko pod klíčovou 50bodovou hranicí, která odděluje expanzi od kontrakce. Co se týče detailů reportu, tak hlavní závěry se oproti předchozím měsícům prakticky nezměnili. Český průmyslový sektor pokračoval v květnu v poklesu, klesal objem nových zakázek, tak i aktuální objem průmyslové produkce. Zároveň pokračovalo propouštění zaměstnanců z českých průmyslových podniků. Poptávka zůstává hodně utlumená s tím, že se respondenti z českých průmyslových podniků v rámci průzkumu vyjadřovali také v tom smyslu, příliš nových zakázek z domácí ekonomiky, i ze zahraničí, především Německá, zůstává poměrně hodně slabý.
Klíčový závěr je podle mého názoru takový, že se český index nákupních manažerů PMI v průmyslu pohybuje pod klíčovou 50bodou hranicí již 24 měsíců v řadě, a to konkrétně o června 2022. Český průmyslový sektor je tak i nadále v poměrně hluboké defenzivě.
Ministerstvo financí minulé pondělí zveřejnilo plnění státního rozpočtu za leden až květen. Zatímco deficit na konci dubna činil -153 mld. korun, na konci května to bylo již -210 mld. korun. Nyní se proto zdá, že splnění schváleného deficitu na celý letošní rok ve výši -252 mld. korun bude pravděpodobně splnitelné jen s obtížemi.
V tuto chvíli již máme kompletní sadu dat za květnové indexy nákupních manažerů PMI, které představují klíčové konjunkturální ekonomické průzkumy aktuální kondice a výhledu do následujících měsíců. Klíčový PMI index, globální kompozitní index PMI, v květnu vzrostl poměrně silně o 1,3 bodu z 52,4 bodů na 53,7 bodů a nacházel se tak poměrně komfortně nad klíčovou 50bodovou hranicí, která odděluje zrychlování ekonomického růstu od zpomalování. Z regionálního pohledu přitom došlo ke zlepšení v USA a eurozóně, a naopak k určitému zhoršení dle kompozitních PMI indexů došlo v Indii a Brazílii.
Květnové PMI indexy podle mého názoru jednoznačně indikují, že aktuální dynamika světové ekonomiky je poměrně slušná. Stále poněkud zvýšené inflační tlaky proto pravděpodobně jen tak nepoleví. Pokud jde o klíčovou americkou ekonomiku, Fed podle mého názoru kvůli stále poměrně robustnímu růstu americké ekonomiky a pokračující inflaci poměrně výrazně nad dvouprocentním inflačním cílem do konce letošního roku žádné snížení základní úrokové sazby, fed funds rate, nedodá.
Americká investiční banka Goldman Sachs v rámci svého investičního výzkumu zveřejnila velice zajímavý graf, který ukazuje vývoj zisků na akcii (earnings per share – EPS) formou bazických indexů, a to za světové akciové indexy 1) informačních technologií, 2) širšího indexu informačních technologií, médií a telekomunikací (TMT), a 3) celotržního světového indexu bez sektoru TMT. Jak je na grafu velice dobře vidět, ziskovost společností z technologického sektoru od globální finanční krize v letech 2008 a 2009 rostla extrémně rychle, exponenciálně, zatímco růst ziskovosti u ostatních sektorů byl v průměru daleko slabší. Exponenciální růst korporátních zisků společností z technologického sektoru přitom samozřejmě vysvětluje většinu velmi vysokého akciového zhodnocení za poslední 15 let.
Na druhou stranu se nicméně také domnívám, že exponenciální ekonomické trendy nemohou v žádném případě trvat věčně, neboť konkurenční prostředí dříve či později přitáhne významné konkurenční síly, které časem způsobí, že vysoce nadprůměrná ziskovost daného sektoru, v optice rentability investovaného kapitálu (Return on invested capital – ROIC), postupně poklesne k průměrným nákladům kapitálu (weighted average cost of capital – WACC) v dané ekonomice, případně je dokonce podstřelí.
Dlouhodobá silná tendence sektorového ROIC mean-revertovat neboli navracet se k průměru celé ekonomiky, resp. k průměrným WACC v dané ekonomice, skvěle ilustruje následující graf z „Bible“ akciové valuační analýzy od konzultantské společnosti McKinsey „Valuation – Measuring and Managing the Value of Companies“. Jakmile se tedy jednou trend extrémně vysoké a dlouhodobě velice pravděpodobně neudržitelné ziskovosti společností z technologického sektoru obrátí, tržní ceny akcií těchto společností by mohly zaznamenat skutečně velice silný propad, a to jak z důvodu poklesu absolutní ziskovosti (earnings per share – EPS), tak i z důvodu poklesu akciových valuací, například klíčového valuačního poměru P/E.
Zdroj: McKinsey & Company, Valuation – Measuring and Managing the Value of Companies, 5. vydání z roku 2010, strana 77
Pokud jde o vývoj na finančních trzích v minulém týdnu, dařilo se akciovým trhům, když globální akciový index MSCI All Country World připsal zisk 1,1 %. Dařilo se i dluhopisovým trhům s tím, že globální dluhopisový index Bloomberg-Global Aggregate připsal zisk 0,3 %. Na druhou stranu komoditám se příliš nedařilo, neboť globální komoditní index Bloomberg Commodity odepsal 1,0 %.
Michal Stupavský
Investiční stratég