Michael Mauboussin a Dan Callahan z Morgan Stanley Investment Management zveřejnili vynikající paper s názvem „Competitive Advantage Period: The Neglected Value Driver“, který je podle mého názoru povinnou četbou pro všechny finanční profesionály, a to především se ty, kteří se zaměřují na akciové valuace. (odkaz)
Zemřel Mark Mobius, legenda investování na rozvíjejících se trzích
Mark Mobius, jedna z nejvýraznějších osobností světového investování a průkopník investic na rozvíjejících se trzích, zemřel ve středu 15. dubna 2026 ve věku 89 let. Po sobě zanechal mimořádně silný odkaz, který zásadním způsobem ovlivnil vnímání emerging markets v globálním investičním světě. Jeho jméno je po desetiletí neodmyslitelně spjato především se společností Franklin Templeton, kde stál u zrodu a rozvoje investičních strategií zaměřených na rozvíjející se trhy v době, kdy tyto regiony stály na okraji zájmu globálních investorů.
Mobius se proslavil především tím, že dokázal včas rozpoznat potenciál ekonomik, které byly pro většinu investorů příliš rizikové, neprůhledné nebo jednoduše „neznámé“. Investoval v Asii, Latinské Americe, východní Evropě i Africe v dobách, kdy institucionální kapitál do těchto regionů téměř neproudil. Díky tomu se stal jedním z prvních skutečně globálních investorů s hlubokým zaměřením na rozvíjející se trhy a pomohl vytvořit z této třídy aktiv standardní součást portfolií. Jeho fondy dosahovaly dlouhodobě nadprůměrných výnosů, a to i přes vysokou volatilitu těchto trhů.
Základem jeho investiční filozofie byl důsledný „bottom-up“ přístup. Mobius věřil, že klíčem k úspěchu je detailní analýza jednotlivých firem, nikoli makroekonomické předpovědi. Osobně často cestoval do jednotlivých zemí, setkával se s managementem firem a snažil se porozumět lokálním specifikům, politickému prostředí i podnikatelské kultuře. Zdůrazňoval význam disciplíny, diverzifikace a dlouhodobého horizontu. Nebál se volatility ani krátkodobých výkyvů, naopak je vnímal jako příležitost k nákupu podhodnocených aktiv.
Jeho strategie byla postavena na hledání kvalitních společností s dobrým růstovým potenciálem, které byly trhem přehlíženy nebo podhodnoceny kvůli obecné nedůvěře vůči dané zemi či regionu. Mobius zároveň kladl důraz na řízení rizika, zejména v prostředí politické a měnové nestability. Diverzifikace napříč zeměmi i sektory byla proto jedním z pilířů jeho přístupu.
Unikátnost Marka Mobiuse spočívala nejen v jeho investičních výsledcích, ale i v jeho přístupu k samotnému investování. Byl jedním z mála investorů své generace, kteří skutečně „šli do terénu“ a nespoléhali se pouze na data z finančních terminálů. Jeho schopnost kombinovat hlubokou lokální znalost s globálním investičním rámcem byla výjimečná. Navíc měl odvahu investovat proti konsenzu a vstupovat na trhy ve chvílích, kdy ostatní odcházeli.
Mobius tak pomohl redefinovat vnímání rozvíjejících se trhů z okrajové a spekulativní oblasti na legitimní a atraktivní investiční příležitost. Jeho odkaz zůstává inspirací pro investory, kteří hledají hodnotu mimo hlavní proud a jsou ochotni podstoupit promyšlené riziko výměnou za dlouhodobý růst.
Na co si dát především pozor při investování do korporátních dluhopisů
Investice do korporátních dluhopisů jsou pro řadu investorů atraktivní díky pravidelnému výnosu a relativně předvídatelnému cash flow. Na rozdíl od vládních dluhopisů však nesou výrazně vyšší kreditní riziko, a proto je při jejich výběru nezbytné věnovat pozornost celé řadě faktorů. Zkušenost ukazuje, že právě podcenění těchto aspektů často vede k nepříjemným ztrátám, které mohou převýšit očekávaný výnos.
Jedním z klíčových předpokladů bezpečné investice je kvalitní corporate governance emitenta. Transparentní vlastnická struktura, důvěryhodný management s prokazatelnou historií a jasně nastavené kontrolní mechanismy jsou zásadní. Investoři by měli být obezřetní zejména u společností s neprůhlednou strukturou, častými personálními změnami ve vedení nebo s historií kontroverzních rozhodnutí. Governance není jen formální pojem, neboť v krizových situacích rozhoduje o tom, zda management jedná v zájmu věřitelů, nebo primárně ve prospěch akcionářů.
Neméně důležitý je kvalitní a realistický business plán doplněný o konzistentní finanční plán. Emitent by měl být schopen srozumitelně vysvětlit, jak bude generovat cash flow potřebné k obsluze dluhu. Investoři by měli posuzovat, zda jsou projekce tržeb, marží a investic realistické, a zda firma operuje v odvětví s dlouhodobě udržitelnou poptávkou. Varovným signálem bývají příliš optimistické scénáře bez dostatečné historie nebo závislost na jednom projektu či zákazníkovi.
Velkou roli hrají rovněž kovenanty, tedy smluvní podmínky chránící věřitele. Kvalitně strukturovaný dluhopis by měl obsahovat limity na zadluženost (např. poměr dluhu k provoznímu zisku EBITDA), požadavky na minimální úrokové krytí a omezení výplaty dividend či jiných transferů směrem k akcionářům. Absence kovenantů nebo jejich příliš volné nastavení významně zvyšují riziko, že se finanční situace emitenta zhorší bez včasného varování. Investoři by proto neměli podceňovat detailní studium emisních podmínek.
Zcela zásadní je také diverzifikace. I relativně kvalitní emitent se může dostat do problémů v důsledku neočekávaných událostí. Proto by investoři neměli koncentrovat příliš velkou část svých úspor do dluhopisů jednoho emitenta. Rozumným pravidlem je limit kolem 5 % portfolia na jednoho emitenta, případně ještě méně u rizikovějších emisí. Diverzifikace by měla probíhat nejen napříč emitenty, ale i sektory a splatnostmi.
Vedle výše uvedených bodů je vhodné sledovat i další faktory. Patří mezi ně především celková kapitálová struktura společnosti, tedy pořadí dluhopisů v hierarchii závazků (seniorita) a existence zajištění. Zajištěné dluhopisy mají v případě problémů vyšší šanci na uspokojení než nezajištěné. Dále je důležitá likvidita samotného dluhopisu. U méně obchodovaných emisí může být obtížné investici před splatností prodat bez výrazné slevy.
Investoři by rovněž měli věnovat pozornost úrokovému riziku a makroekonomickému prostředí. Růst tržních úrokových sazeb snižuje tržní cenu již vydaných dluhopisů a může zhoršit schopnost slabších emitentů refinancovat své závazky. V neposlední řadě je vhodné zohlednit i měnové riziko, pokud je dluhopis denominován v jiné měně, než ve které má investor své závazky či příjmy.
Korporátní dluhopisy mohou být užitečnou součástí investičního portfolia, ale vyžadují pečlivou analýzu a disciplinovaný přístup k řízení rizik. Klíčem k úspěchu není honba za nejvyšším výnosem, ale schopnost identifikovat a vyhnout se emisím, u nichž výnos neodpovídá podstupovanému riziku.
Kapitálová struktura společnosti pohledem investorů do korporátních dluhopisů
Pro investory do korporátních dluhopisů je jedním z klíčových faktorů celková kapitálová struktura společnosti, protože zásadním způsobem ovlivňuje pravděpodobnost návratnosti investovaných prostředků v případě, že se emitent dostane do finančních potíží. Kapitálová struktura totiž určuje, kdo a v jakém pořadí bude uspokojen při případném bankrotu či restrukturalizaci. Nestačí tedy hodnotit pouze schopnost firmy generovat cash flow v běžných podmínkách, ale je nutné uvažovat i „krizový scénář“, ve kterém se ukáže skutečná kvalita dluhopisové investice.
Základním pojmem je seniorita, tedy pořadí jednotlivých závazků v hierarchii věřitelů. Obecně platí, že seniorní dluh má přednost před podřízeným (subordinovaným) dluhem a oba stojí před akcionáři, kteří nesou nejvyšší riziko. V praxi to znamená, že držitelé seniorních dluhopisů mají v případě úpadku vyšší pravděpodobnost alespoň částečného uspokojení svých pohledávek než investoři do podřízených emisí. Rozdíly v senioritě se proto přímo promítají do rizikovosti a měly by být kompenzovány odpovídajícím výnosem. Pokud investor podstupuje riziko podřízeného dluhu, měl by za to být adekvátně odměněn.
Neméně důležitá je existence zajištění. Zajištěné dluhopisy jsou kryty konkrétními aktivy emitenta, například nemovitostmi, pohledávkami nebo jiným majetkem. V případě problémů má věřitel právní nárok na uspokojení z výnosu těchto aktiv, což významně zvyšuje míru návratnosti. Naopak nezajištěné dluhopisy stojí „v řadě“ pouze na základě své seniority a jejich uspokojení závisí na zbytkové hodnotě firmy po vypořádání zajištěných závazků. Kvalita zajištění přitom není dána jen jeho existencí, ale i jeho reálnou hodnotou, likviditou a právní vymahatelností.
Kapitálová struktura rovněž určuje celkovou míru zadlužení společnosti a rozložení rizika mezi jednotlivé skupiny věřitelů. Pokud je firma výrazně zadlužená a nad konkrétní emisí existuje velké množství „seniornějšího“ dluhu, zvyšuje se riziko, že na držitele daného dluhopisu v krizové situaci nezbude dostatečný majetek. Investoři by proto měli analyzovat nejen samotnou emisi, ale i celkový objem a strukturu všech závazků společnosti, včetně bankovních úvěrů či jiných dluhopisů.
Dalším důležitým aspektem je tzv. strukturální podřízenost, která vzniká například v holdingových strukturách. Dluhopisy vydané mateřskou společností mohou být fakticky méně chráněny, pokud klíčová aktiva a cash flow generují dceřiné firmy, na jejichž úrovni existují další věřitelé. V takovém případě mají věřitelé na úrovni dceřiných společností přednostní nárok na jejich aktiva, což může významně snížit hodnotu dostupnou pro držitele dluhopisů na úrovni holdingu.
Z pohledu investora tedy kapitálová struktura představuje klíčový nástroj pro odhad tzv. recovery rate, tedy míry návratnosti v případě defaultu. Dva dluhopisy se stejným výnosem a od stejného emitenta mohou mít zcela odlišný rizikový profil právě v závislosti na své senioritě a zajištění. Důkladná analýza těchto faktorů proto není jen doplňkem, ale nezbytnou součástí odpovědného investičního rozhodování.
Shrnutí vývoje na globálních finančních trzích v minulém týdnu
-
Dolar dle indexu DXY oslabil o 0,6 % na 98,1 bodů.
-
Dluhopisové trhy dle indexu Bloomberg Global Aggregate posílily o 0,9 %.
-
Index českých vládních dluhopisů připsal zisk 0,6 % (v koruně).
-
Akciové trhy dle indexu MSCI All Country World Total Return posílily o 3,9 % na nové historické maximum na úrovni 1075 bodů.
-
Ropa Brent poklesla o 5,1 % na 90 dolarů.
-
Zlato posílilo o 1,9 % na 4880 dolarů.
Průměrný globální dluhopisový výnos do doby splatnosti Bloomberg Global Aggregate Yield to Worst poklesl o osm bazické body na 3,66 %.
Shrnutí vývoje na globálních finančních trzích od začátku roku
- Dolar dle indexu DXY oslabil o 0,2 %.
- Dluhopisové trhy dle indexu Bloomberg Global Aggregate posílily o 0,9 %.
- Index českých vládních dluhopisů připsal zisk 0,9 % (v koruně).
- Akciové trhy dle index MSCI All Country World Total Return posílily o 6,3 %.
- Ropa Brent posílila o 48,5 %.
- Zlato posílilo o 12,4 %.
Průměrný globální dluhopisový výnos do doby splatnosti Bloomberg Global Aggregate Yield to Worst vzrostl o 14 bazických bodů.
Citát týdne
“You don't get rewarded for taking risk; you get rewarded for buying cheap assets.” – Jeremy Grantham
Michal Stupavský
Investiční stratég