Na základě mého fundamentálního valuačního modelu se domnívám, že jsou v tuto chvíli americké akcie sdružené v hlavním akciovém indexu S&P 500 nadhodnocené ještě minimálně o 15 %.
Jak jsem k tomuto analytickému odhadu dospěl? Použil jsem fundamentální valuační vzorec na rozklad valuačního ukazatele P/E do jeho jednotlivých fundamentálních faktorů. Tento vzorec přitom vypadá následovně:
kde:
-
g – očekávané tempo růstu zisků v dlouhodobém horizontu
-
ROE – rentabilita vlastního kapitálu
-
10YR – výnos do doby splatnosti amerického vládního dluhopisu s 10letou splatností
-
ERP – riziková prémie akciového trhu
Aktuální průměrné ROE společností obsažených v indexu S&P 500 přitom činí 19,4 % a výnos do doby splatnosti amerického vládního dluhopisu s 10letou splatností nyní činí 3,4 %.
První tabulka znázorňuje výpočet fundamentálně rovnovážného P/E v závislosti na očekávaném tempu růstu zisků v dlouhodobém horizontu a rizikové prémii akciového trhu (ERP – equity risk premium).
Jako střední hodnotu očekávaného tempa růstu zisků jsem použil konzervativně 3 %, přičemž jsem uvažoval míru inflace na inflačním cíli americké centrální banky Fed na úrovni 2 % a tempo růstu reálných inflačně očištěných zisků o 1 %, což také velice přibližně odpovídá aktuálnímu střednědobému strukturálnímu potenciálnímu růstu americké ekonomiky. Pokud jde o rizikovou prémii akciového trhu, použil jsem konzervativně 5 %, protože u této proměnné se obvykle používají hodnoty někde mezi 4 až 6 %.
Fundamentální rovnovážné P/E amerického akciového indexu S&P 500 mi pak vyšlo na úrovni 15,7. Toto je tedy hodnota klíčového valuačního ukazatele amerických akcií, při kterém bych jejich valuace považoval za férové odpovídající aktuálním fundamentům a střednědobému výhledu, a nikoliv výrazně nadhodnocené, jako v tomto okamžiku, nebo výrazně podhodnocené. Aktuální P/E přitom činí 18,6x. Aby se proto hodnota tohoto akciového indexu dostala na fundamentálně ospravedlnitelnou, resp. férovou či rovnovážnou úroveň, musel by tento akciový index od tohoto okamžiku poklesnout ještě o 16 %, což je znázorněno ve druhé tabulce.
Tento valuační model je, jak už bývá u všech valuačních neboli oceňovacích modelů dobrým zvykem, velice výrazně citlivý na zvolené hodnoty vstupních parametrů. I tak se nicméně domnívám, že má můj model velice dobrou vypovídací hodnotu. Konec konců i Benjamin Graham ve své legendární knize Inteligentní investor jasně opakovaně uváděl, že P/E výrazně nad hodnotou 15x obvykle indikuje velice výraznou nadhodnocenou daného akciového titulu.
Pokud jde navíc o současnou dynamiku korporátních fundamentů amerických společností, je třeba ještě zdůraznit, že meziroční dynamika jejich zisků v posledních kvartálech již poměrně znatelně zpomalila, a u některých společností dokonce došlo k meziročnímu poklesu ziskovosti. V tomto světle se domnívám, že použité očekáváné dlouhodobé tempo růstu zisků na úrovni 3 % je možná až příliš optimistické. Pokud bychom použili očekávané tempo růstu zisků ještě nižší, implikovalo by to ještě o něco nižší fundamentálně rovnovážné P/E a zároveň o něco vyšší další očekávaný akciový pokles.
Závěrem si dovolím zmínit, že aktuální úroveň amerického akciové indexu S&P je 3983 bodů. Cílová fundamentálně rovnovážná úroveň tohoto indexu pak při rovnovážném P/E 15,7 a očekáváném 16% poklesu nyní odpovídá přibližně 3350 bodům, což je znázorněno ve třetí tabulce.
Michal Stupavský
Investiční stratég